Stablecoin-Rendite geht nicht wirklich um Stablecoins

Während der Kongress über die Gesetzgebung zur Krypto-Marktstruktur debattiert, hat sich ein Thema als besonders umstritten herausgestellt: ob Stablecoins Rendite zahlen dürfen.

Auf der einen Seite kämpfen Banken darum, ihre traditionelle Kontrolle über Kundeneinlagen zu schützen, die einen Großteil des Kreditsystems der US-Wirtschaft untermauern. Auf der anderen Seite versuchen Akteure der Kryptoindustrie, Rendite oder „Belohnungen" an Stablecoin-Inhaber weiterzugeben.

Auf den ersten Blick sieht dies wie eine enge Frage zu einer Nische der Kryptowirtschaft aus. In Wirklichkeit geht es um das Herzstück des US-Finanzsystems. Der Kampf um renditetragende Stablecoins geht nicht wirklich um Stablecoins. Es geht um Einlagen und darum, wer dafür bezahlt wird.

Seit Jahrzehnten haben die meisten Kundenguthaben in den Vereinigten Staaten wenig oder gar nichts für ihre Eigentümer erwirtschaftet, aber das bedeutet nicht, dass das Geld untätig blieb. Banken nehmen Einlagen entgegen und setzen sie ein: für Kredite, Investitionen und die Erzielung von Renditen. Was Verbraucher im Gegenzug erhalten haben, sind Sicherheit, Liquidität und Komfort (Bankruns passieren, sind aber selten und werden durch das FDIC-Versicherungssystem abgemildert). Was Banken erhalten, ist der Großteil des wirtschaftlichen Aufwärtspotenzials, das durch diese Guthaben generiert wird.

Dieses Modell ist seit langer Zeit stabil. Nicht weil es unvermeidlich ist, sondern weil Verbraucher keine realistische Alternative hatten. Mit neuer Technologie ändert sich das jetzt.

Eine Verschiebung der Erwartungen

Die aktuelle gesetzgeberische Debatte über Stablecoin-Rendite ist eher ein Zeichen für eine tiefere Verschiebung in der Art und Weise, wie Menschen erwarten, dass sich Geld verhält. Wir bewegen uns auf eine Welt zu, in der von Guthaben standardmäßig erwartet wird, dass sie Erträge erwirtschaften, nicht als besonderes Merkmal, das erfahrenen Anlegern vorbehalten ist. Rendite wird passiv statt opt-in. Und zunehmend erwarten Verbraucher, mehr von den durch ihr eigenes Kapital generierten Renditen zu erfassen, anstatt sie von Vermittlern absorbieren zu lassen.

Sobald diese Erwartung Fuß fasst, wird es schwer sein, sie auf Krypto zu beschränken. Sie wird sich auf jede digitale Wertdarstellung erstrecken: tokenisiertes Bargeld, tokenisierte Staatsanleihen, Onchain-Bankeinlagen und schließlich tokenisierte Wertpapiere. Die Frage hört auf, „sollten Stablecoins Rendite zahlen?" zu sein und wird zu etwas Grundlegenderem: Warum sollten Verbraucherguthaben überhaupt nichts verdienen?

Deshalb fühlt sich die Stablecoin-Debatte für das traditionelle Bankwesen existenziell an. Es geht nicht um einen neuen Vermögenswert, der mit Einlagen konkurriert. Es geht darum, die Prämisse in Frage zu stellen, dass Einlagen standardmäßig Instrumente mit geringer Rendite sein sollten, deren wirtschaftlicher Wert hauptsächlich Institutionen und nicht Einzelpersonen und Haushalten zugutekommt.

Der Krediteinwand und seine Grenzen

Banken und ihre Verbündeten antworten mit einem ernsthaften Argument: Wenn Verbraucher Rendite direkt auf ihre Guthaben erzielen, werden Einlagen das Bankensystem verlassen und der Wirtschaft Kredite entziehen. Hypotheken werden teurer. Kleinunternehmenskredite werden schrumpfen. Die Finanzstabilität wird leiden. Diese Sorge verdient es, ernst genommen zu werden. Historisch gesehen waren Banken der Hauptkanal, über den Haushaltsersparnisse in Kredite für die Realwirtschaft umgewandelt werden.

Das Problem ist, dass die Schlussfolgerung nicht der Prämisse folgt. Verbrauchern zu ermöglichen, Rendite direkt zu erfassen, beseitigt nicht den Bedarf an Krediten. Es ändert, wie Kredite finanziert, bepreist und verwaltet werden. Anstatt sich hauptsächlich auf undurchsichtige Bilanztransformationen zu verlassen, fließt Kredit zunehmend durch Kapitalmärkte, verbriefte Instrumente, gebündelte Kreditvehikel und andere explizite Finanzierungskanäle.

Wir haben dieses Muster schon einmal gesehen. Das Wachstum von Geldmarktfonds, Verbriefungen und Nicht-Bank-Krediten führte zu Warnungen, dass Kredite zusammenbrechen würden. Das tat es nicht; es reorganisierte sich nur.

Was jetzt geschieht, ist ein weiterer solcher Übergang. Kredit verschwindet nicht, wenn Einlagen nicht mehr stillschweigend rehypothetisiert werden. Er verlagert sich in Systeme, in denen Risiko und Rendite klarer dargestellt werden, in denen die Teilnahme expliziter ist und in denen diejenigen, die Risiken tragen, einen angemessenen Anteil der Belohnung erfassen. Dieses neue System bedeutet nicht weniger Kredit; es bedeutet eine Umstrukturierung des Kredits.

Von Institutionen zu Infrastruktur

Was diese Verschiebung dauerhaft macht, ist nicht ein einzelnes Produkt, sondern die Entstehung einer Finanzinfrastruktur, die das Standardverhalten ändert. Da Vermögenswerte programmierbar und Guthaben portabler werden, ermöglichen neue Mechanismen Verbrauchern, die Verwahrung zu behalten, während sie dennoch Renditen nach definierten Regeln erzielen.

Vaults sind ein Beispiel für diese breitere Kategorie, zusammen mit automatisierten Allokationsebenen, renditebringenden Wrappern und anderen sich noch entwickelnden Finanzprimitiven. Was diese Systeme gemeinsam haben, ist, dass sie explizit machen, was lange undurchsichtig war: wie Kapital eingesetzt wird, unter welchen Einschränkungen und zu wessen Nutzen.

Vermittlung verschwindet in dieser Welt nicht. Vielmehr verlagert sie sich von Institutionen zu Infrastruktur, von diskretionären Bilanzen zu regelbasierten Systemen und von versteckten Spreads zu transparenter Allokation.

Deshalb verfehlt die Darstellung dieser Verschiebung als „Deregulierung" den Punkt. Die Frage ist nicht, ob Vermittlung existieren sollte, sondern vielmehr wer und wo davon profitieren sollte.

Die eigentliche politische Frage

Klar gesehen ist die Stablecoin-Rendite-Debatte kein Nischenstreit. Sie ist eine Vorschau auf eine viel größere Abrechnung über die Zukunft der Einlagen. Wir bewegen uns von einem Finanzsystem, in dem Verbraucherguthaben wenig verdienen, Vermittler das meiste Aufwärtspotenzial erfassen und die Kreditschöpfung weitgehend undurchsichtig ist, zu einem System, in dem von Guthaben erwartet wird, dass sie Erträge erwirtschaften, Rendite direkter an Nutzer fließt und Infrastruktur zunehmend bestimmt, wie Kapital eingesetzt wird.

Dieser Übergang kann und sollte durch Regulierung gestaltet werden. Regeln rund um Risiko, Offenlegung, Verbraucherschutz und Finanzstabilität bleiben absolut wesentlich. Aber die Stablecoin-Rendite-Debatte wird am besten nicht als Entscheidung über Krypto verstanden, sondern als Entscheidung über die Zukunft der Einlagen. Politische Entscheidungsträger können versuchen, das traditionelle Modell zu schützen, indem sie begrenzen, wer Rendite anbieten darf, oder sie können anerkennen, dass sich die Erwartungen der Verbraucher in Richtung direkter Teilhabe am Wert verschieben, den ihr Geld generiert. Ersteres könnte den Wandel am Rande verlangsamen. Es wird ihn nicht umkehren.