投资者震惊发现代币化加密股票无法赋予他们标准股东权利

Nasdaq 最新的代币化举措是另一次尝试将股票引入区块链轨道。然而，真正的重要性更多在于结构。

Nasdaq 并非支持离岸股票包装和合成股权敞口模式,而是试图构建一个代币即股票的版本。因此,代币具有相同的法律地位、与发行人所有权记录的直接联系,以及投票、治理和公司行动的途径。

这使得这不再是一个加密货币采用的故事,而更多是一个控制权的故事。如果代币化股票要扩大规模,就会有人决定投资者拥有的是法律上等同的链上股份,还是仅仅是一个行为类似的可编程索偿权。

Nasdaq 的设计表明华尔街不想将这一决定留给离岸包装商或第三方代币发行者。

SEC 刚刚划定了战线

1 月 30 日,SEC 工作人员发表声明,明确将发行人赞助的代币化证券与第三方模式区分开来。

在发行人赞助版本中,发行人将分布式账本技术整合到主证券持有人文件中,因此转移代币会更新实际的所有权记录。

在第三方模式中,持有人可能只有敞口或间接权益,并可能面临额外风险。

Nasdaq 于 3 月 9 日发布的公告倾向于该框架。该交易所正在推销与官方登记册绑定的代币,具有代理行动、公司行动、治理权和与基础证券的法律等同性。

该计划目标是在 2027 年上半年实现运营就绪。

Nasdaq 的 2025 年规则提案澄清了权利问题。交易所只有在代币化股票具有相同的 CUSIP 并赋予相同的股息、投票权和剩余资产索偿权时,才会将其视为与传统股票等同。

如果代币缺乏这些权利,Nasdaq 将其视为不同的工具。

特征	Nasdaq 发行人赞助模式	权利精简/包装模式(例如:xStocks)
官方所有权记录	与发行人的登记册/主证券持有人文件链接	独立的第三方结构
法律地位	旨在在法律上等同于股票	敞口或间接权益
CUSIP/相同股票待遇	需要相同的 CUSIP 才能等同	不是相同的股票
投票权	旨在随代币转移	无投票权
股息	旨在随代币转移	无股息权
剩余资产索偿权	保留	对剩余资产无法律索偿权
公司行动/代理行动	内置于设计中	有限或缺失
投资者关系	发行人保持核心地位	中介或包装提供商位于中间
主要权衡	更强的权利,更重的合规	更容易分发,更弱的权利

加密货币包装证明投资者会在链上交易类似股票的敞口。Nasdaq 的观点是代理权、公司行动和法律所有权应该随代币转移。

权利精简产品已经证明了什么

Kraken 的 xStocks 提供了对比。该平台的常见问题解答指出,xStocks"不授予投票或股息等股东权利",提供"合成敞口",对基础股票或剩余资产"没有法律索偿权",并且仅限于非美国零售客户。

然而需求是存在的。Payward 表示,xStocks 的总交易量已超过 250 亿美元,其中超过 40 亿美元在链上结算,拥有超过 85,000 名独特持有人。这些代币化股票部署在 Solana、Ethereum 和 TON 基础设施中。

Nasdaq 试图拦截这种需求,并将其重定向到更受监管、以发行人为中心的格式。

隐藏的战场是官方所有权记录是否保留在发行人赞助的轨道内,还是迁移到更容易分发但权利较弱的包装商。

如果用户对全天候交易的包装商感到满意,现有市场可能会发现互联网已经选择了事实上的股权产品。

在扩展堆栈的同时保留现有经济

Nasdaq 的提案保留了价格发现、最佳执行、DTC 结算和受监管交易所的机制。

2025 年的文件描述了代币化证券在与传统证券相同的订单簿上交易,并通过 DTC 基础设施结算。

拟议的流程将允许参与者标记代币结算交易,之后 DTC 将把头寸转换为代币形式。

这扩展了现有的市场堆栈,同时保留了现有机构货币化的内容:流动性、清算、结算、抵押品和合规。更广泛的经济可能由周转率、抵押品再利用、融资、盘后访问、发行人服务和治理工作流程驱动。

Payward 从资本流动性和抵押品效率的角度构建网关。

该合作伙伴关系旨在使代币化股票能够在受监管市场和链上市场之间移动,同时保留发行人权利和价格完整性。

即使在大规模采用之前,机会也很大

Nasdaq 拥有约 4,000 家上市公司,价值约 14 万亿美元。即使是适度的代币轨道采用也具有战略意义。

一张图表显示了 Nasdaq 14 万亿美元的上市市值和假设的代币化情景,显示 0.1% 采用率时为 140 亿美元,1% 时为 1,400 亿美元,5% 时为 7,000 亿美元。

一个简单的规模计算:如果该价值的 0.1% 接触到发行人赞助的代币轨道,这意味着约 140 亿美元的股权价值,而 1% 意味着 1,400 亿美元。

更广泛的代币化背景证明了华尔街的框架是合理的。

麦肯锡 2024 年模型的核心是到 2030 年约 2 万亿美元的代币化金融资产,不包括加密货币和稳定币。这解释了为什么交易所、经纪商、托管人和加密货币场所现在正在争夺标准和分发。

竞争背景正在升温。ICE 于 1 月宣布 NYSE 正在开发代币化证券平台,运营接近全天候交易、即时结算和基于稳定币的融资。

Nasdaq 还宣布与欧洲的 Seturion 建立交易后合作伙伴关系。传统交易所现在在上市、流动性和代币化市场访问架构方面展开竞争。

3 月 5 日,联邦储备局、FDIC 和 OCC 表示资本规则是技术中立的,具有相同法律权利的合格代币化证券应在资本目的上与非代币化证券同等对待。

该澄清减少了机构犹豫的一个来源,而更广泛的法律问题仍然存在。
Nasdaq 强调参与仍然是自愿的,未来的增强将由证据和监管审查指导。

随着框架的发展,交易所计划与发行人、过户代理、监管机构和市场参与者接洽。

时间线显示了 2026 年 1 月至 3 月的关键代币化股权发展,包括 NYSE 的平台公告、SEC 的框架分离、监管资本明确性和 Nasdaq 的股权代币设计揭幕。

法律设计能否赶上分发?

权利精简产品是威胁载体。

决定性的问题是:Nasdaq 能否使权利保留版本足够简单,让投资者停止满足于包装商?受监管的基础设施能否支持人们想要的加密货币原生产品的好处,而不会失去股票的法律属性?发行人真的会赞助代币化股票吗?

最合理的近期结果是共存。发行人赞助的代币到来,但包装商继续主导加密货币原生分发,因为它们更简单且已经有吸引力。

Nasdaq 为一些发行人和机构创建了受监管的标准,但不是普遍的默认标准。

看涨情景包括 SEC 分类法、银行资本中立性以及交易所主导的基础设施转变,将市场推向权利保留的代币化股票。

代币化股票开始看起来不像加密货币包装商,而更像是普通上市股票的现代化分发和结算层。

在看跌情景中,权利精简股票代币继续增长更快,因为它们可全球访问、钱包原生,并已整合到加密货币交易流程中。Nasdaq 的模式在法律上更清洁,但在运营上更繁重,市场在机构的"真实股票"和其他人的"足够好的包装商"之间分裂。

基于包装商的产品的重大失败,或关于投票或清算权的明显争议,可能会突然增加发行人赞助模式的价值。

反之亦然:如果交易所主导的系统被证明太慢或太封闭,市场可能会决定法律完美不如访问重要。

Nasdaq 的提案保留了相同的市场架构,同时使股权权利可编程而非可选。

真正的经济奖励可能是对清算、抵押品流动性、发行人服务、治理工作流程和跨网络互操作性的控制。

华尔街正在竞相使真实股票可编程,以免离岸包装商变得足够好以取代它。Nasdaq 试图确保当股票成为互联网原生时,获胜的代币是实际股票。

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