一旦Bitcoin顯示出輕微疲軟,槓桿和溢價交易便開始瓦解,推動Strategy(前稱MicroStrategy)大幅偏離Bitcoin的基本表現。
Strategy($MSTR)在過去六個月下跌了約66%,截至2025年12月26日抹去了近900億美元的市值。這次下跌發生時Bitcoin仍保持相對韌性,凸顯出資產與其企業代理之間日益擴大的脫節。
資料來源:Ted Pillows on X
拋售與Strategy長期存在的NAV溢價崩潰、激進的股票發行,以及圍繞槓桿、指數資格和資產負債表複雜性的日益擔憂同時發生。隨著這些風險累積,投資者似乎越來越不願意為敘事驅動的槓桿付費。
那麼,市場究竟在重新定價什麼?
投資者重新評估槓桿Bitcoin敞口,交易遭到重新定價
市場越來越將Strategy視為槓桿金融結構,而非簡單的Bitcoin代理。
Strategy持有價值約600億美元的Bitcoin [BTC],然而其股票交易價格比基礎價值折讓20-25%。這種逆轉證明了投資者對槓桿、選擇權和風險集中的定價方式出現了明顯轉變。
談到槓桿,一旦NAV溢價消失,下行敞口便加速。曾經放大回報的因素反而放大了損失,強化了投資者在壓力時期的謹慎態度。
當NAV溢價崩潰時,槓桿停止發揮作用
一旦信心和流動性狀況惡化,溢價驅動的交易往往迅速平倉。
歷史上,Strategy的交易價格高於其Bitcoin持有價值,反映了槓桿和被認知的戰略優勢。到12月底,該溢價不僅消失還出現倒掛,標誌著結構性重新定價而非短期波動。
與此同時,持續稀釋引發了對長期股權價值獲取的擔憂。隨著資產負債表風險日益明顯,額外發行削弱了投資者的興趣。
槓桿轉而對股東不利
一旦市場狀況轉而不利於基於溢價的定位和提高的資產負債表風險,槓桿便停止提升回報。
隨著波動性增加,槓桿放大了下行敞口,促使投資者要求更高補償或退出倉位。
談到資產負債表,市場歷來在壓力時期偏好簡單性。這使Strategy複雜的結構與投資者偏好錯位。
STRC作為資產負債表壓力加劇中的防禦信號
隨著股權壓力加劇,注重收益的訊息取代了增長敘事。
Michael Saylor推廣STRC,這是一種每月派發、年利率11%的現金股息工具。雖然被定位為收益解決方案,但市場在很大程度上將此舉解讀為防禦性而非擴張性。
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更高的收益率標誌著資本保值,而非信心。這一轉變表明管理層在回應市場壓力,而非以增長預期引領。
問題是什麼?資產還是包裝?
最後,這種分歧凸顯了Bitcoin所有權與槓桿企業敞口之間日益增長的區別。
Bitcoin本身避免了類似的崩盤,而Strategy吸收了大部分下行。這種分離強調了投資者如何越來越多地將資產與包裝區分開來。
最後思考
- Strategy的崩盤反映了對槓桿、稀釋和資產負債表複雜性的重新定價,而非Bitcoin基本面的失敗。
- 隨著NAV溢價消失,投資者從槓桿代理轉移,轉而偏好更簡單的敞口和更乾淨的資產負債表。
資料來源:https://ambcrypto.com/strategys-66-fall-v-bitcoins-strength-is-leverage-finally-catching-up-to-mstr/
